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资本运作和信用担保是人们关心的两个热门话题，本文努力探索两者之间的内在联系，使其更好的为经济发展服务。拟说明两点：资本运作任重道远，信用担保方兴未艾。
一．
资本运作任重道远
（一）
回顾：利用资本市场促进首都经济发展。
1．成效：截止2001年底，北京地区利用股票市场筹资1084.15亿元,其中市属309.73亿元，中央在京774.42亿元。
按时间段划分: 93—96年，筹资76.02亿元；（市属22.93亿元，中央在京53.09亿元）
97—2001年，筹资1008.13亿元（市属286.8亿元，中央在京721.33亿元）
96年底有上市公司11家，2001年底，达到72家。
2．主题：利用上市公司整合经济结构，通过证券市场筹措发展资金。
3．思路：
（1）利用资本市场，促进首都经济发展
97年11月中共北京市党代会提出“首都经济”。几年过去了，涉及首都经济的各个组成部分：改造传统产业、高新技术产业、现代农业、旅游业、文化产业、城市建设与管理、金融业和房地产业均有上市公司，在利用资本市场促进首都经济发展中起示范作用。
（2）发展高新技术产业与资本运作相结合
a.支持高新技术企业多渠道上市，已有清华同方、用友软件等38家企业上市。
b.双借壳构筑发展高新技术产业的资本运营载体，从琼民源重组到中关村科技股份公司问世。
c.高新技术企业与传统企业嫁接：北大青鸟入主北京天桥等。
d.吸收中央在京上市公司入开发区：五矿发展改为龙腾科技，中信国安、青旅控股等。
e.发展创业投资，从几支创投基金的建立，到市政府出台《有限合伙管理办法》。
4.
特征：扬长避短，注重创新。
（1）特惠性：偏爱先知先觉者，发现和挖掘市场资源
举例：顺义区（县）的“燕京啤酒”和“顺鑫农业”。
（2）智能性：一把钥匙开一把锁，发现和挖掘人力资源
举例：京西旅游。将其特点做了很好的概括：“面对境内外多层次的旅游需要，利用便利的交通条件，发展龙泉旅游带；以三山两寺为依托，加强旅游设施建设；促进旅游产品的开发，农副产品的深加工；发展有特色的建材工业，培育新的经济增长点。”
（3）合规性：上市是起点不是终点。发现和挖掘政策资源
举例：用友软件。99年12月4日变更设立而非发起设立股份公司，业绩连续计算，应用《公司法》99条；个人控股55.2%在五个有限责任公司中体现；考虑三种机制（风险投资退出机制、再融资机制、激励机制）从创业板转主板。
（4）前瞻性：跟上新经济的发展步伐，发现和挖掘创新资源。
举例：北新建材。从做石膏板大王梦到“四位一体”的理念
我们面对四种资源，三种机遇：市场机遇、政策机遇、创新机遇。如何抓住机遇，靠的是创造性的人力资源。
（二）
思考：资产证券化的雏形，“双鹤药业”的启示。
1．案例：双鹤药业的运作
北京制药厂前身是诞生于1939年抗日烽火中的太行山制药厂。97年初，在职与离退休职工比例为1：1，负债4.3亿元。通过上市融资（一次首发、两次配股），调整结构、优化资源配置，企业进入良性循环。
（1）理论依据：十五届四中全会文件：“一些企业可以通过债务重组，具备条件后上市”。北京制药厂首先进行债务重组，由针剂车间、片剂车间、原料药车间、药研所、药检中心等优质资产组成“双鹤药业”。
（2）政策支持：
对于土地出让金，应交1600万元，按市政府[93]6号令年底返60%（960万元），当即返回，其余的640万元由市财政借款，以后8年每年由“双鹤药业”向市财政交80万元。
（3）比较优势：
企业与地方政府打交道可以实现“双盈”，兼并昆山制药厂，双鹤药业做三项让步：a.
资本金投向昆山；b.
流转税交给昆山；c.
就业由昆山安排。昆山市政府只求所在不求所有，零值将企业转给“双鹤药业”。“双鹤药业”再从配股中拿出3000万元投入，企业要的是发展和收益。
（4）结构调整：
“双鹤药业”联合武汉滨湖制药厂，大输液占全国近10%，又兼并6家企业已占全国20%以上。
（5）纵深推进：
对于母体（北药）通过兼并享受国发[97]10号文呆坏帐准备金的政策，核销负债4.3亿元中的2.6亿元利息。
（6）效果分析：以净资产收益率来说明
北京上市公司：（98）12.13%、（99）10.40%、（2000）9.27%；
双鹤药业：（98）11.28%、（99）10.96%、（2000）16.31%。
“双鹤药业”通过股票市场累计筹资8.6亿元。没有步入资本扩张、效益不能同步增长的怪圈。每股收益99年是0.25元，2000年是0.35元，2001年是0.46元。
2．启示：资产证券化是以资产预期收益为导向的融资方式，资金的流向直接取决于对欲证券化的资产的预期收益，而与原始权益人的综合资信水平关系不大，实现资产层面上的竞争。“双鹤药业”正是资产证券化的雏形。
3．资产证券化：通过对不能立即变现，但却有稳定的预期收益的资产进行重组，将其转换为可以公开买卖的证券的过程。克服传统的融资方式的弊端：资信水平较好的企业所拥有的劣质资产可能比资信水平欠佳的企业所拥有的优质资产获得更大的资金支持。
其步骤：（1）真实出售；（2）破产隔离；（3）信用增级；包括担保机构作为第三者提供全额或部分担保，担保机构的高信用级别就“租借”给了为实现资产证券化而设立的信用级别较高的机构，实现信用增级；（4）发售证券。
二．信用担保方兴未艾
（一）
为什么移情信用担保
1． 1991年9月我与现任招商银行副行长陈小宪等同志考察东京信用保证协会，11月28日写出考察报告，一直希望有尝试的机会；
2． 93年—94年我在兼任世界银行住房与社会保障制度改革北京项目办公室主任期间，在争取1.58亿美元世行贷款的过程中确感担保机构的重要性。
3． 96年10月步入证券市场后，如何利用资本市场促进首都经济发展，特别是高新技术产业的发展，从实践中体会到要有三种机制：（1）上市融资机制；（2）创业投资机制（要解决创业投资的退出，除寄希望于创业板，更要考虑并购）；（3）信用担保机制。这样才能解决“知本+资本”的结合。
去年下半年，沪深股市下挫，我涉足证券市场五年，不是股民，又从监管一线退下来，难得“旁观者清”，冷静观察、悉心分析成因与对策，寻求信用担保的发展空间。
成因：（1）供求变化：股票是供、资金是求
就“供”而言：①发A股；②增发；③B股发A股；④H股发A股；⑤创业板转主板；⑥国有股减持；⑦可转换债券；⑧CDR。
就“求”而言：我国股市是“资金推动型”，并非“利率调节型”或“业绩增长型”。证券公司、证券投资基金比较弱小；私募基金（《中国私募基金报告》称8000亿元）未能浮出水面，有很大的不确定性；6650万户股民就资金而言，尚不能成为市场主体。
（2）机制转化：
①单边做多机制：只有抬高股价才能盈利
从新股发行分析：98年新股95只，发行市盈率14.12倍，首日增幅112.83%；
99年新股97只，发行市盈率17.22倍，首日增幅132.08%；
2000年新股141只，发行市盈率31.88倍，首日增幅145.69%；
2001年前35只新股，发行市盈率40.08倍，首日增幅165.03%，换手率64.93%。
②单一市场：
美国：纽约证券交易所、纳斯达克市场、布告栏市场。我国仅有单一的主板市场。
（3）公司弱化：
①净资产收益率：
中国上市公司：（92）11.15%（93）14.72%（94）13.19%（95）10.66%（96）9.34%（97）9.82%（98）7.79%（99）8.07%（2000）7.55%（2001年上半年）4.07%
②上市公司不分配情况：
（94）9.28%（95）20.12%（96）32.09%（97）50.13%（98）58.44%（99）59.8%（2000）31.2%
（4）观点分化
我国股市在主流概念和投资理念上有一个分化趋向共识的过程，最近在网上流传的中国股市十大魔鬼定律反映一种心态。总要从重视概念到重视实质盈利能力，从市梦率到市盈率。
（5）监管深化：市场是连动的，监管是多角的，手段是有限的。
对策：根据分析提出相应对策
供求变化——节流开源；机制转化——推陈出新；公司弱化——脱胎换骨；观点分化——对症下药；监管深化——标本兼治。
着眼点：资金推动型；着力点：千方百计提高上市公司的质量。
企业面对三个市场：（1）产品（包括技术）及服务市场；（2）金融市场；（3）人力资源市场。金融市场包括：货币市场和资本市场。因此不仅要考虑直接融资也要考虑间接融资，不仅要考虑股票融资也要考虑债券融资。面对新的形势，信用担保公司应运而生。
（二）
信用担保方兴未艾
1．中投信用担保公司
中投信用担保有限公司成立于2001年8月16日，注册资本金10亿元人民币，经国家工商行政管理总局核准的经营范围有：①信用担保；②企业贷款担保；③高新技术企业、民营企业、中小企业投融资担保；④个人住房、消费信贷贷款担保；⑤涉外担保、联保、分保；⑥抵押物处置；⑦资产受托管理；⑧企业重组、转让、收购、兼并、托管的策划和咨询；⑨实业项目投资；⑩经济信息和企业资信咨询。
3月27日、4月3日分别与浦发银行北京分行和北京市商业银行签订合作协议，两家银行分别给予中投信用担保有限公司每年20亿元人民币的担保授信额度，在此额度内的融资担保项目，两家银行将根据被担保企业的具体情况简化贷款审批程序。《北京晚报》4月4日载文：“信用担保提速银企贷款，贷1500万元只需一周——百得利汽车进出口有限公司的女老板得到了北京市商业银行提供的1500万元贷款，从申请贷款到最终实现只用了短短一周的时间。这位女老板说：‘这样快的速度实在出乎意料，恐怕只有我们销售的保时捷才追得上。’中小企业向银行申请贷款能够从以往的几个月时间缩短为几天，是因为如今的融资市场出现了信用担保公司。”
中投信用担保有限公司与浦发银行北京分行，信中利国际控股有限公司，北京市科委进一步创新，采取团队运作模式，间接融资与直接融资相结合，解决发展高新技术产业的资金瓶颈问题。
2．信用担保的风险防范
信用担保公司销售的是信用，经营的是风险。信用体现在人才优势和充足的资本金及较强的变现能力。风险
是指原生性风险和派生性风险。原生性风险有道德风险和结构风险；派生性风险是指财务、法律、技术、市场、经营管理及政策性风险。原生性风险是致命的，难以规避和防范；派生性风险是运作中产生的，较容易规避和防范。中投信用担保有限公司防范道德风险：按照以人为本和“能本管理”的要求，组织一支德才兼备、精简效能的队伍。防范结构风险：实施股权多元化，健全以现金流为基础的治理结构（资本金封闭在“银行存款”、“其他货币资金”（申购新股）、“短期投资”中运行，今年一月我公司适逢中国股市“波谷”入市，“短期投资”有较强的增值和变现能力）。中投信用担保有限公司倡导诚信、敬业、开拓、拚搏和团队精神，努力实践“构筑一个舞台、培育一批人才、组织一支团队、奉献一片真情、寻觅一切机遇、开拓一方领域”。
3．治标更须治本
在防范原生性风险（道德与结构风险）的基础上，信用担保能否从根本上规避风险，关键是提高被担保企业的内在质量。中投信用担保有限公司提出并在担保实践中推行“三维五优法”。“三维五优法”包括“三维构思”和“五个优工程”。
“三维构思”归纳为：
高度（高科技）—升华效应—持续竞争力—创新能力—做新
深度（深挖潜）—内涵效应—核心竞争力—运作能力—做强
广度（广聚财）—叠加效应—规模竞争力—驾驭能力—做大
“五个优工程”包括：
（1）、优秀人才，处理好“学”与“用”的关系。
学：适应经济全球化、市场一体化、资产证券化的大趋势，按照“企业人——专业人——事业人”的思路，强化对人员的培训。
用：即激励机制：年薪制、持有股权、股份期权、股票期权……
依据：从“物本”到“人本”再到“能本”的管理理论
（2）、优良管理，处理好内与外的关系
内：内练苦功，利用“用友软件”NC管理软件系统，包括对成本、资金、财务、固定资产、工资、采购、销售、库存等的全面管理。
外：外争宽松，在政策允许的范围内，争取企业尽可能好的外部环境。涉及财政、税收、银行、物价、环保、技术监督等，经过专家的收集、整理，按不同行业，将企业外部环境的优惠政策软件化。
（3）、优质产品，处理好表与里的关系。
表：品牌、知识产权、无形资产，“产品是船，品牌是帆”。
里：全面质量管理（TQC，全员性、全面性、全过程）。
（4）、优先构思，处理好标与本的关系。中投信用担保有限公司提供信用担保和财务顾问。
标：借入资金，主要是银行贷款（视资产负债率），也包括发行企业债券。
本：资本金，就国有企业而言有三个来源：
从财政来，包括“拨”与“留”（按新会计制度的有关规定）
从外资来，也是解决资本金的重要途径。
从资本市场来，利用境内外股票市场，包括：
① 境内主板，主要是A股，也考虑B股扩容；
②
境内创业板，建立风险投资的退出机制；
③ 上市公司，配股、增发、发行可转换债券；
④ 境外主板与二板。
（5）、优化组合，处理好上与下的关系。
上：完善法人治理结构，股东大会、董事会、监事会、经理层（CEO、CFO、CIO、COO……）。
下：下岗再就业，企业兼并，……;
资本运作与信用担保看似两个不相关的话题，在正确处理"当前与长远"、"共性与个性"、"内力与外力"、
"治标与治本"的关系之后，两者又有了密切的联系。中投信用担保有限公司作为"中介"，将努力发挥积极的衔接作用。
资本运作任重道远，信用担保方兴未艾，思路就是出路，有为才能有位。(本文由北京市中小企业服务中心根据录音整理)
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